欠债还钱，在中国，这是天经地义的事情。 但在国际金融市场，债务却是可以赖掉的。最典型的例子，就是阿根廷在2001年赖掉了一千亿美元的债务，并因为无债一身轻，在其后的十年时间里，取得了令人咋舌的高增长，民众生活也是蒸蒸日上，工资和社会福利大幅增长，男女Kirchner总统的支持率都长期保持高位。 可见，赖帐除了名声不好，其他都好。难怪希腊一直有人主张赖帐，将赖帐作为走出目前困境的一种选择，而且是比目前勒紧裤腰带还帐要好得多的一种选择。 因为是中国人，对这种事情，我用了很长时间，还是十分费解。 欠债，可以赖吗？阿根廷的做法，值得希腊效仿吗？赖帐，真的是一种选择吗？ 前文说过，阿根廷政治文化受庇隆主义影响，想方设法讨民众喜欢。但无论哪种方法，都是需要花钱的。所以，政府长年保持赤字。解决赤字问题，阿根廷过去几十年的办法，要么借债，要么通胀。七八十年代是靠债务货币化，结果引发恶性通胀；为根治通胀，九十年代进行币制改革，通胀的路子走不通了，只能靠对外举债；2001年债务危机，借外债不行了，又转向通胀。所以，粗线条看过去四十年，就是15年通胀、10年外债、又15年通胀。阿根廷政治家头痛医头、脚痛医脚。通胀太狠了，就试试外债；外债的路子走不通了，再回到通胀。 这就是2001年债务危机的大背景。 具体说来，当时阿根廷的美元债务近千亿美元，而且其中过半是在1998-2001这三年时新增的债务，债务增加势头太猛。 这三年，阿根廷经济内忧外患。之前，阿根廷一直被IMF视为新自由主义的优等生：币制改革成功，比索与美元固定汇率，成功根治了通胀；国际资本市场对阿充满信心，资本正向流入；奉行自由贸易，进出口均出现翻倍增长；严守财政纪律，赤字不越线。 但正如后世诟病的那样，固定汇率在成功根治通胀的同时，也使阿根廷出口失去“汇率弹性”这一法宝，并随着美元升值被动升值。特别是1994年墨西哥债务危机、1997年亚洲金融危机、1998年巴西危机，在诸多国家货币纷纷贬值的时候，阿根廷货币因绑定美元，不贬反升，是一种典型的出口“自宫”。 雪上加霜的是，阿根廷的主打出口产品价格下跌。这正如泰国、韩国在1997年危机前的境遇一样，主打产品价格下跌。 阿根廷虽然是IMF的优等生，在财政赤字方面没有越线，但也没有未雨绸缪的足够眼光，在日子好过的时候没有想到要积攒一定的财政盈余，以备不时之需。 实行固定汇率的国家，在一件事情上必须时刻保持清醒：警惕经常项目赤字。如果经常项目有赤字，则务必在财政上有所盈余，或在政府外债上控制规模。最忌讳的是双赤，即经常项目有赤字，财政也有赤字，或外债规模过大。原因很简单：经常项目有赤字，如果财政上有盈余，一旦出现资本流动逆转，政府还可以有所作为；如果财政也有赤字，政府就没有可以作为的空间，只能等IMF来救。而这种救，通常苦不堪言。 作为优等生，阿根廷经济的好日子从1995年呈现颓势，1998年负增长，外债陡增，在短短三年时间里几乎翻倍。市场对阿根廷经济状况和偿债能力已失去信心，资本流动逆转，面对汹涌外逃的资本，负有维系固定汇率之责的阿根廷央行顿感力不众心，最终弃守。 这是那个时代新兴市场危机的经典套路：因资本外逃，故汇率失守，本币大幅贬值，导致外债负担骤增。 汇率危机，引发外债危机。泰国如此；韩国如此；马来西亚如此。现在，阿根廷亦如此。 但应对之法不同。泰国、韩国都是跟IMF和国际债权人商量着来，展期也好、减记也好，是商量着来。马来西亚则是顶着被骂、以资本管制阻遏资本外逃。 唯独阿根廷干得最绝。它的办法一是不还；二是管制。直接告诉所有债权人，我还不起了。同时，学马来西亚，以资本管制阻遏资本外逃，但手段更狠，是一种休克式。所有以美元计价的债务，一律转为以比索计价；所有美元帐户，一律转为比索帐户并冻结半年。 由于美元债务被强行转换为比索债务、随后比索又自由落体式贬值，债权人等于被强行剃了个“板寸”甚至光头（Haircut），手中债券的价值大大缩水。这已经构成事实上的违约。 有意思的是，这种令人不齿的做法，却不乏后继和效仿者。刚刚过去的法国大选期间，呼声较高的民粹候选人勒庞开出的经济药方之一，就是放弃欧元、转用法郎并将法国目前所欠债务由欧元自动转换为法郎（相当于欧元打个八折）。分析家认为，如果勒庞果真上台并实施她的方案，将是阿根廷2001年方案的一次重演，是又一次事实上的主权债务违约。 好在，法国选民尚未失去理智。勒庞落选，其违约方案胎死腹中。 阿根廷这种决绝的做法，有人认为是一种谈判术。正因为阿根廷赖帐赖得如此决绝、如此不顾声誉，让债权人如此绝望，所以，当它几年后提出债务重组和减记70%的苛刻条件时，居然基本得逞了。2005年、2010年两次谈判，绝大多数被这个国家搞得心力交瘁、身心俱疲的债权人都接受了70%的减记，将手中的债券换成了面值仅剩三成的新债券。 也有钉子户。大概有7%的钉子户，坚决不让步。 这里涉及到一些法律方面的东西。当时，全世界风行的债务合同，是美国版本。这个版本的一个特点，是所谓平等原则。即一旦出现违约和债务重组，对所有债权人应同等对待。要么，赔所有人；要么，谁都不能赔。 注意，这里的同等，是指债权人获赔的权利，而不是获赔的条件。事实上，不同的债权人，获赔的条件和优序顺序是不同的，也可以不同。比如，在2010年的时候，有93%的债权人已接受减记，剩下7%则坚持全额赔付。从美国版本的角度，这是可以的，只要阿根廷愿意。美国版本坚持的，是要么都付、要么都不付，至少付多少、有多大差别，美国版本并不干预，因为那是债权人与债务人之间的事。 其实，如果当时阿根廷不跟这7%的钉子户较劲、答应它们全额赔付的要求，这事就可以了结了，因为93%债权人减记后的债务加上7%钉子户全额债务，其实并没有多少钱，阿2010年的阿根廷有充足的外汇还掉，也就不会有后来的美国官司和加纳扣押军舰事件。 但阿根廷当时的女总统Kirchner就跟这7%的钉子户较劲，并把其中主要的一些对冲基金骂为“秃鹫”，发誓不愿让步。 其实，这背后还有阿根廷自己的难言之隐。在2005年债务谈判的时候，阿根廷祭出一招谈判术。为了胁迫债权人同意幅度高达70%的减记，它威胁说，这是最后的方案，也是最后的机会。不信？国会已通过法律，禁止政府此后再进行新的债务谈判。所以，这是最后的机会。 这与我们国内目前的拆迁手法颇为类似。拆迁公司对付拆迁户的手法，就是明确告诉他们，这是最后的拆迁价格，以后不会再涨。当钉子户也没用。 但很多债权人依然将信将疑：万一你以后给了钉子户更好的赔付呢？ 为诱使这部分同意早签，阿根廷在最后的协议文本中加入了所谓RUFO条款。意思是说，如果以后真给了钉子户更优惠的条款，你们可自动享有这些优惠。 这个条款让许多债权人放心大胆地签了，但也给阿根廷埋下了未曾料及的隐患。因为这一条款，在2010年，即使女总统同意付钉子户全款，实际上也是不可操作的。因为这样就意味着其他93%的债权人可自动享有钉子户的全额赔付权。也就意味着阿根廷之前减记70%的努力都付之东流了。 显然，阿根廷是不会这样做的。女总统咒骂秃鹫，表面上义正词严，其实是有苦难言。 这就是阿根廷赖帐的一个粗线条过程。总结一下，就是先赖得干干净净，在债权人彻底绝望的情况下迫其减记70%。按说就该满意了吧，外汇储备又充足，还不赶快还。结果，由于法律上的原因（钉子户上告），还得很不利落。这种不利落，阿根廷大概心里还是窃喜的。 最终问题的解决，还是因为法律上的障碍自动清除。阿根廷难言之隐和作茧自缚的RUFO条款在2014年底到期。阿根廷政府与钉子户又相继达成了赔付协议。拖拉了15年的赖帐过程终于告终。这个老赖也得以重返国际资本市场。 通过赖帐，阿根廷赖掉了该还的大部分债务。无债一身轻。 但后果也是有的。首先就是名声。当然，这要看它在不在乎。其次，是外国投资几乎乌有。这对阿根廷经济打击很大。在全球化的今天，一个十几年没有什么外国投资的经济，其竞争力可想而知。第三，主权资产面临被没收的风险。比如，其军舰在海外都可能被扣；总统如果坐专机出访，专机也可能被扣，总统只能步行回国。 最后，最重要的是，活在这个世界上，谁还能没个求人的时候。但是，如果你有老赖的历史，再想找人借钱就没那么容易了。 一个正常的国家，不要学阿根廷。
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